创业板注册制度的改革使许多企业重新燃起了上市的希望。不久前，主要为海外客户供应宠物用品(如爬猫架)的天元宠物再次提交了IPO，这是天元宠物在2019年首次宣布主板是否被拒绝之后的又一次尝试。

这一次，天元宠物将在创业板上市，其赞助机构也被中信证券的海通证券所取代。除了更换经纪人外，天元宠物基金的募集也从2017年的3亿元增加到5.9亿元，增长了近一倍。

早在2017年，天元宠物就首次提交IPO，成为上市主板。经过近两年的排队等待，它将于2019年3月26日接受审查，最终将因其许可证模式的持续存在以及供应商数据与新的第三董事会年度报告的不一致而遭到拒绝。

自产率低质疑

天元宠物的主要产品是猫爬、宠物垃圾、宠物玩具和宠物服装以及宠物食品。2017年至2019年，天元宠物的营业收入分别为7.67亿元、8.87亿元和10.49亿元。在天元宠物收入结构中，猫爬、宠物垃圾、宠物玩具和其他产品的比例基本相同。

然而，投资者网注意到，虽然天元宠物销售了很多产品，但它们的自产率却很低。天元宠物自产产品在很长一段时间内占总生产量的不到30%。不仅天元宠物销售的宠物玩具和其他产品都是由外部厂商承包的，即使是天元宠物自建的猫爬虫和宠物窝垫也不算高。数据显示，2019年，天元宠物生产宠物垃圾垫220.67万套，爬猫架204.5万套，生产能力利用率高达110.34%和113.61%。在此期间，天元宠物垃圾垫和猫履带的销售量分别为855.26万套和280.46万套。这意味着天元宠物宠物垫和猫爬产品的自产率分别为25.80%和72.92%。

事实上，当天元宠物第一次参加会议是在2019年，他们受到发改委的质疑，因为他们的自产率很低。NDAC要求天元宠物解释外国合作伙伴加工产品的规模是否显著高于自产产品，是否可持续。为了提高自己的生产能力，本次申报创业板、天元宠物除了继续筹集资金建设杭州宏旺生产基地外，还加大湖州天元技术改造升级项目筹集资金；此外，天元宠物还计划筹集资金建设天元物流仓储中心，并计划进一步扩大自己的仓储能力，以提高公司的销售规模。

根据2019年中国宠物产业白皮书，2019年全国宠物(狗、猫)消费市场达到2024亿元，比去年同期增长18.5%。"据"天元"专业版统计，2020年上半年，中国新增宠物相关企业近115000家，同比增长50.09%。美国宠物产品协会(APPA)的数据显示，作为全球最大、最成熟的宠物消费市场，美国宠物消费支出在2019年达到957亿美元，同比增长5.70%。欧洲的宠物消费市场也很大。A股也不低于宠物相关目标，Petit股票(300673.SZ)、中型宠物股票(002891.SZ)在2017年上市。

天元宠物收入主要来自欧美市场，与生产宠物咀嚼食品和宠物食品的佩蒂(Petty)类似，而天元宠物的海外收入比例远高于佩蒂股票和中宠物股票。据数据显示，2019年天元宠物收入的90.94%来自国外，其中海外收入占总收入的85%，中档宠物占80%以下。

单从生产模式上看，天元宠物更像是宠物用品商，在获得海头订单和外国投资者的订单后，转包给委托加工商，从订单本身的差异中获利。这种交易模式不是原来的天元宠物，在纺织服装业是很常见的。但是，与纺织服装业不同，天元宠物销售宠物产品的刚性需求低，技术含量不高。在贸易摩擦的背景下，天元宠物行业的护城河并不那么明显。

从天元宠物第一次到2019年3月底，到2020年7月天元宠物再次宣布IPO，使得天元宠物在这段时间内增加了资金。"2019年9月16日，天元宠物将公司注册资本改为6750万元。新注册资本由关军、丁敏华和钱进出资，每股15元。增资完成后，天元股票收到四百零五十万元，增资天元宠物的总估值约为十亿元。根据天源宠物2018年的净利润计算，资本增值的市盈率为11.36倍。

然而，投资者网指出，早在2016年11月天元宠物最后一次增加资本的时候，股价就已经是每股15元；当时，天元宠物的估值为9.72亿元，2015年净利润增长时的市盈率为30.38倍。仅就市盈率而言，关军、丁敏华和钱进在2019年参与天元宠物资本增长的估值水平，远低于三年前天圆最后一次增资给新股东时的水平。

此外，天元宠物此次IPO计划通过发行不超过25%的股份筹集5.9亿元人民币，根据筹得的金额，天元宠物的市值将在发行后达到23.6亿元。根据2019年的净利润计算，其市盈率为27.44倍.考虑到天元宠物的性能增长，天元宠物上市成功后，其市值可能超过23亿元。这意味着，在天元宠物上市后，参与2019年增资的关军、丁敏华和钱进的投资将超过2.36倍。

事实上，在2019年增资时，天元宠物的资产状况良好。2018年，天元宠物的资产负债率仅为17.79%，净资产为4.61亿元。该公司的流动资金比率和速比在业内也处于较高水平.从这个角度来看，2019年9月筹集的4050万元人民币对天元宠物的资产结构影响不大。至于在增资中引入新股东的原因，"投资者网络"也要求天元宠物证明，但对方没有答复。

独立生产能力不足，收入取决于欧美市场，在贸易摩擦的背景下，天元宠物对创业板的前景仍然充满不确定性。与此同时，创业板在5日解除涨跌的极限，这使得天元宠物缺乏核心竞争力，即使它们上市，也有更大的崩溃风险。